产量增速回落  行业稳定增长

    截至2008年6月份，全国共累计生产水泥6.48亿吨，同比增长8.7%，增速较上年同期回落7.3个百分点，继续保持回落态势。6月份当月产量环比下降0.13%，基本与上月持平。从历史数据来看，进入6月份水泥产量均呈环比下降趋势，我们认为这是水泥生产与消费的季节性因素所造成的，暑期的高温与降水会对工程施工造成一定影响，水泥需求量会出现一定下滑，今年6月份的下滑幅度与历史相比处于较低水平，说明水泥需求仍然较旺盛。

    截至6月份，全国重点联系水泥企业共生产水泥4561万吨，销售率较上月略有下滑，应与季节性因素有关。总体来看，目前的销售率仍属于正常水平。
截至5月份，全行业完成销售收入1606亿元，同比增长23.6%。实现利润总额84亿元，同比增长65.4%，行业保持了稳定增长的态势。

    三季度将是水泥企业的相对淡季，但在地震及水灾的灾后重建的带动下，下半年水泥需求将保持相对旺盛，全年产销量当仍可保持9%-10%左右的稳定增长。

    价格保持上涨 成本压力加大

    根据建材信息网的统计，6月份重点联系水泥企业水泥价格同比、环比均保持了上涨态势，7个水泥品种的平均价格同比涨幅为12%，环比平均涨幅为4%。水泥价格延续了上涨的趋势。

    但是我们注意到，作为水泥生产主要原材料的煤炭价格从4月份以来涨幅巨大，作为主要观察指标的秦皇岛港煤炭价格的主要煤种价格7月份价格已较年初上涨75%左右。煤炭在水泥单位成本中占比40%左右，煤价的上涨给水泥企业的生产成本带来了巨大的压力。

    价格转嫁能力成关键

    我们在2008年下半年水泥行业投资策略中曾提到，行业结构调整的深入以及余热发电项目在行业的全面应用，将在一定程度上对冲成本上升的压力，但是在煤电价格存在进一步上涨预期的背景下，是否具有较强的价格转嫁能力，能否通过持续提价转嫁成本压力就成为考验企业的一道难题。由于水泥的区域性特征将使行业呈现出一定的分化局面，原材料价格的上涨将使分化将会进一步扩大。

    通过观察5月份的行业数据，行业整体的毛利率为15.27%，比去年同期高出1.11个百分点，说明上半年水泥行业通过价格提升仍然转嫁了成本的上升。但是我们也发现各省份之间的分化趋势在延续，由于水泥生产及消费的区域性特征，各区域之间的经济发展水平、商品价格、劳动力成本、供需环境等因素的不同将会使区域差异继续存在。

    综合来看，西北、华北及西南区域的销售利润率及价格涨幅表现较好，值得进一步关注。经营区域在以上区域的公司价格转嫁能力相对较强。

    我们对水泥行业下半年的价格转嫁能力持谨慎乐观态度，主要是基于以下原因：

    7月24日，国家发展改革委发出通知，要求进一步加强和完善电煤价格临时干预措施，对主要港口和集散地动力煤实行最高限价。显示了国家进一步稳定煤炭价格的决心，此举有利于煤炭行业的长期健康发展。

    煤炭下游行业，如电力、钢铁行业的需求增速在放缓，将有助于煤炭供需关系的改善，煤价有望逐步回落。

    大型水泥企业基本与煤炭企业签订长期供货合同，因此具备一定的议价能力，在一定程度上缩小煤价上涨对企业的影响。

    根据我们的测算，煤炭价格上升10%将提高水泥成本9元左右，因此涨价50元/吨大约可覆盖50%左右的煤价上涨。

    行业投资策略：区域+公司 

    基于以上的分析，2008年上半年水泥行业的基本面仍然表现良好，目前行业面临的主要不确定因素在于宏观调控对于固定资产投资增速的影响以及煤炭价格快速上涨给行业带来的成本压力。我们认为，为了保证经济的稳定发展以及调控的“软着陆”，政府将会加大财政支出以及基础设施建设投资的力度，由此带动水泥的消费需求，此外，政府换届以及灾后重建因素也将带动较大量的投资，水泥行业全年仍将保持9%-10%左右的增长。